第一，三十年前的1990年，两个交易所的建立和运行，对中国资本市场而言，这是开天辟地的事。

服务实体经济质效明显提升。房地产泡沫是威胁金融安全的最大灰犀牛。

推动金融结构同经济社会发展相适应，促进融资便利化，降低实体经济成本，提高资源配置效率。改革开放以来，我国金融业实现历史性跨越，建立起具有自身特色的现代金融体系。上世纪30年代的大萧条令世人至今心有余悸。正所谓农工商交易之路通，而龟贝金钱刀布之币兴焉。金融机构要采取更审慎的财务会计制度，做实资产分类，充分暴露不良资产。

近年来，在以习近平同志为核心的党中央坚强领导下，防范化解金融风险攻坚战取得关键进展。货币产生后，商品的内在矛盾外化为商品和货币的外在矛盾。包括独山县在内的很多贫困地区，之所以坚持投资看上去效益很差的开发区，就是因为这是它们把教育投资变现的唯一途径。

如果特斯拉无法满足上述协议要求，土地将被收回，但特斯拉会获得剩余土地租赁、建筑物及固定资产的补偿。而债券市场对于企业、地方政府而言，都是间接融资。最经典的例子就是美国独立战争后，联邦政府全盘接手各州的债务。但如果海南能够像美国的迈阿密那样在财产环节收税，就可以将环境资源禀赋转变为资本和税源。

现代增长和传统增长的最大差别，是启动资本的获取不是依靠过去剩余的积累，而是依靠未来剩余的贴现，在现代增长中，高增长必定对应着高负债。凡是通过非税收定价、成本更低的商业活动，都应该依靠市场的力量完成。

公共服务的税收错位不仅体现在地方政府的收入上，也反映在地方政府的支出上。这一关系，也决定了政府和企业的市场边界。典型的例子是基础教育，这是地方政府的核心事权之一，向来是财政支出的大项。一旦转移支付的力度有限，税收落差体现在受损地区的资产负债表上。

在西方国家，资本的主要来源不是土地而是股市，因此地方政府相对无为对经济影响不大。对于地方政府而言，直接融资工具就是卖地。按照这样的税制，工商业发达的城市政府，如深圳、广州，就会有强大财力。最近，贵州独山县因当地多项大型工程烂尾而导致巨额负债事件，再次引发了全网对地方政府性债务的热议。

但2004年以后，中国内生资本的能力大幅提升，国家资本结构越来越多地显示出发达国家的特征。中国政府债务结构所投映出的，乃是中国经济特有的资本结构。

按照这一原则，独山县的天下第一水司楼之类的无法通过税收途径获益的项目，政府都不该介入。显然，这些具有网络效应的公共服务投入，主要应当由国家而非地方政府来负担。

独山县水司楼的烂尾问题不是出在政府投资上，而是出在政府没有按照市场的规则进行投资。美国也就难以通过其国内市场准入和货币使用制裁中国。从1982年版宪法将城市土地定为国有开始，在经历了1990年使用权有偿使用、1994年央地分权、1998年住房制度改革、2004年土地招拍挂制度等一系列改革后，中国形成了一个以土地为核心的资本市场。其规模之大，世界罕见。中国之所以能破解资本内生的难题，不是依靠发达的证券市场，而是得益于中国独特的土地财政（准确地讲是土地金融）制度。这就要求央行大规模购进人民币定价的资产（这和美国独立战争后联邦政府接手各州债务类似）。

这是把依赖税收的公共债务和依赖项目收益的非公共债务混淆的结果。如果处理得好，地方政府的债务及其对应的资产，可以成为自主货币创造的重要的组成部分。

举债不过是弥补政策导致的公共服务落差。认为中国地方政府应当仿效西方国家的服务型政府，退出竞争性领域，中国通过改革开放四十年摸索出的发展道路以及由此形成的增长优势将会荡然无存。

现代社会是分工社会，不同的社会主体要专注于各自的比较优势，才能最大化全社会的生产可能性边界。这决定了中国的地方政府必定在经济增长中扮演比企业和中央政府更重要的角色。

其次是因为，有些公共服务具有特殊的网络效应——局部低效益的投资回报，因为能够给整个公共服务网络带来价值而具有正的回报。其他如道路、给排水、教育等都是如此。落后地区的道路本身可能是赔钱的，但由于这些道路增加了国家路网的覆盖率，会提高道路网的价值（比如更多人去买车）。而如果由城市政府统一提供，企业就只需要有一个类似插座这样的装置就可以了。

水司楼的经营者如果是更专业的经营团队，花同样的钱，效果会好得多。在这个项目里，特斯拉建厂的土地，价格仅为市场价的十分之一，185亿元贷款的利率仅为3.9%。

这也决定了中国的地方政府在增长中必定要扮演一个和其他国家地方政府不同的角色。现在的问题是，中国地方政府没有根据自己的资源禀赋设置税种的权利。

现代经济的信用主要来自资本市场。决定整个社会分工水平的一个重要前提或者条件，是公共服务水平的多寡以及优劣。

中央政府设置的事权和财权，是地方政府负债的重要原因。因此负债不能简单视作发展的问题，负债在一定程度上反映的是政府的发展能力。由于缺少国家尺度的路网公司，这种网络溢价无法被捕获。中国只有在外循环中获得顺差，才能通过强制结汇创造货币。

中国经济的启动资本，起初也主要来自外资，FDI（境外直接投资）直接拉开了沿海和内地的发展差距。中央政府接手地方政府债务并不罕见。

首先，探索地税设置权力下放。对独山县政府投资失败的一个流行批评，是独山县政府超出自身财政能力举债。

对中国地方政府而言，不是是否应该从公共领域跨入商业领域的问题，而是应该如何跨入商业领域的问题。地方政府的融资行为和市场上所有企业的融资行为没有本质差异。